Kansainvälinen suhdannekehitys 1/2018

Maailmantalouden ennustetaan olevan tänä ja ensi vuonna varsin hyvässä vedossa – sen ennustetaan kasvavan tänä vuonna 3,8 prosenttia, eli kasvua kertyisi yhtä paljon kuin viime vuonna. Ensi vuonna maailmantalouden ennustetaan kasvavan vain hieman hitaammin, 3,5 prosenttia. Talousennusteita on nostettu tänä vuonna erityisesti euroalueen maille ja Yhdysvalloille, mutta myös useille kehittyville maille. Kiinan talouskasvun ennustetaan pysyvän yli 6 prosentin tahdissa samalla kun Venäjän talous vahvistuu maltillisesti. Yhdysvaltojen talousennusteita on korotettu pian toimeen pantavien veronalennusten ja myös pienemmässä määrin julkisten menolisäysten ansiosta. Finanssipolitiikkaa kevennetään Yhdysvalloissa yhteensä noin 2 prosenttia bkt:hen nähden tämän ja ensi vuoden aikana. Euroalueenkin talouskasvu saa lisävauhtia jokseenkin myötäsyklisestä finanssipolitiikasta. Silti kasvu on alueella Yhdysvaltoja tasapainoisempaa, sillä se on jakaantunut tasaisemmin eri kysyntäkomponentteihin samalla, kun budjettivajeet ovat monessa euromaassa supistumaan päin ja alueen vaihtotase on ylijäämäinen. Hyvistä näkymistä huolimatta maailmantaloudessa on yhä useita riskejä. Yhdysvaltojen asetettua tullimaksut teräksen ja alumiinin tuonnille kauppasodan uhka on todellinen. Geopoliittiset riskit ovat hieman lientyneet Korean niemimaalla mutta toisaalta kasvaneet Lähi-Idän suunnalla ja siellä erityisesti Syyriassa. Yhtenä riskinä on myös keskuspankkipolitiikan muutokset tänä ja ensi vuonna. Riskien hallinnan kannalta erityisen tärkeää on se, että keskuspankit onnistuvat supistamaan määrällisen keventämisen (QE) ohjelmia niin, ettei siitä koidu suuria häiriöitä rahoitusmarkkinoilla.

Maailman talouskasvu jatkuu vahvana

Maailmantalouden odotetaan kasvavan tänä vuonna 3,8 ja ensi vuonna 3,5 prosenttia. Maailman talouskasvu olisi siten tänä vuonna yhtä nopeaa kuin viime vuonna ja ensi vuonnakin vain 0,3 prosenttiyksikköä sitä hitaampaa. Tosin vielä ennen finanssikriisiä maailmantalous kasvoi useana vuonna yli 5 prosenttia vuodessa. Niin korkeisiin lukemiin ei tällä nousukaudella todennäköisesti päästä, mutta maailmantalouden kasvu on yhtä kaikki parempaa kuin mitä on nähty moneen vuoteen. Vuoden 2020 maailmantalouden kasvuksi ennustetaan 3,3 prosenttia.

Yhdysvaltojen keskuspankki Fed nosti ohjauskorkoja viime vuonna kolme kertaa. Etla odottaa Fedin nostavan ohjauskorkoa kolme kertaa sekä tänä että ensi vuonna. Euroopan keskuspankin EKP:n puolestaan ennustetaan nostavan ohjauskorkoaan nollatasolta vasta ensi vuoden syksyllä. Toisen kerran EKP:n odotetaan nostavan ohjauskorkoja vasta vuonna 2020.

Yhdysvaltojen ohjauskorkojen odotettujen nostojen määrää on ennusteperiodilla lisätty erityisesti siitä syystä, että markkinoilla odotetaan maan inflaation kiihtyvän aiemmin ennustettua nopeammin presidentti Trumpin varsin laajan ja nousukauden loppuun ajoitetun finanssipoliittisen elvytyksen takia. Toistaiseksi inflaatio on kiihtynyt Yhdysvalloissa varsin maltillisesti, hieman yli kahteen prosenttiin, mutta palkkakehityksestä saadut tiedot viittaavat inflaatiopaineiden vahvistumiseen vielä tämän vuoden aikana. Euroalueella puolestaan inflaatiopaineet vaikuttavat uusimpien tilastojen valossa yhä vaimeilta siitäkin huolimatta, että esimerkiksi Saksassa esiintyy joillakin toimialoilla pulaa työvoimasta ja sovitut palkankorotukset mm. metalliteollisuudessa ovat varsin mittavia. Saksan vastapainoksi euroalueella onkin sellaisia suuria talouksia kuten Ranska ja Italia, joissa työmarkkinoilla on yhä tilaa kohentumiseen ja siksi myös inflaatiopaineet ovat vähäisiä. Ranskan työmarkkinoiden parantumista ja toisaalta maltillista keskimääräistä palkkakehitystä lyhyellä aikavälillä tukee sekin, että presidentti Macron on ryhtynyt uudistamaan maan työmarkkinoita varsin tarmokkaasti.

Myönteistä euroalueen kannalta on se, että aluetta viime vuosina vaivannut kasvun epätasaisuus jäsenmaiden välillä on vihdoin helpottanut. Talous kasvaa tällä hetkellä kaikissa euroalueen jäsenmaissa ja kasvu on myös erittäin voimakasta entisissä ongelmamaissa kuten Espanjassa, Portugalissa ja Irlannissa. Myös Italia ja Ranska ovat päässeet varsin hyvään kasvuvauhtiin. Kreikka ja sen suuri velkamäärä on yhä ongelma euroalueelle mutta Kreikassakin tilastoitiin positiivista kasvua viime vuoden aikana. Euroalueen ”momentum” jatkunee vielä tänäkin vuonna, mikä tarjoaa rahaliiton jäsenmaille otollisen tilaisuuden niin omien kuin koko alueen rakenteiden uudistamiseen.

Maailmatalous saa myös vetoapua kehittyvistä talouksista. Kiinan talouden odotetaan kasvavan tänä vuonna 6,6 ja ensi vuonna 6,3 prosenttia. Maan velkatasoihin liittyy suuria riskejä, mutta niiden odotetaan pysyvän hallinnassa ennusteperiodin aikana. Kiinan talous kasvoikin viime vuonna odotettua nopeammin, mikä kiihdytti maailmatalouden kasvua ja nosti raaka-aineiden kuten öljyn maailmamarkkinahintaa. Kiinan taloudesta saadut uudet tiedot viittaavat siihen, että viralliset tilastot ovat todennäköisesti liioitelleet joidenkin pohjoisten alueiden kehitystä vuosina 2012–2016, joten kasvu olisi tosiasiassa kiihtynyt viime vuonna maassa voimakkaammin kuin virallisen bkt:n kasvulukeman (+6,9 prosenttia) perusteella voi suoraan päätellä.

Öljyn Brent-laadun hinta kävi korkeimmillaan jo yli 70 dollarissa tynnyriltä alkuvuonna. Toinen keskeinen selittäjä öljyn hinnan nousulle viime vuoden aikana Kiinan kysynnän lisäksi oli OPEC-maiden ja muun muassa Venäjän sopimat öljyn tuotantorajoitukset, joiden odotetaan jatkuvan ainakin tämän vuoden loppuun. Öljyn hintakehityksellä on Suomelle tärkeän Venäjän taloutta tukeva vaikutus, mutta nykyisillä rakenteilla maan talouskasvun ei odoteta kiihtyvän merkittävästi.

Elvytys kuumentaa Yhdysvaltojen taloutta

Yhdysvaltojen talouskasvun ennustetaan yltävän 2,6 prosenttiin tänä vuonna ja 2,1 prosenttiin ensi vuonna. Ennusteita on nostettu jonkin verran presidentti Trumpin hallinnon toimeen paneman finanssipoliittisen elvytyksen takia. Finanssipolitiikkaa kevennetään yhteensä 2 prosentilla bkt:hen nähden sekä veroja leikkaamalla että menoja lisäämällä. Verokevennykset suunnataan sekä kotitalouksille että yrityksille mutta paino on sittenkin jälkimmäisissä, sillä liittovaltiolle maksettavaa yritysveroa lasketaan 35:sta 21:een prosenttiin. Verokevennykset astuvat voimaan osittain jo tänä vuonna mutta täysimääräisesti vasta ensi vuonna. Menolisäyksissä paino on puolustusmenoissa sekä vähemmässä määrin myös infrainvestoinneissa. Jälkimmäisten teho on kuitenkin tässä vaiheessa epäselvä, sillä infrainvestointien toteutuminen vaatisi liittovaltion lisäksi osavaltioiden panostuksia. Menopuolelle on myös tulossa leikkauksia sosiaalitukiin.

Samalla kun finanssipolitiikan keventäminen mahdollistaa nopeamman talouskasvun, se lisää Yhdysvaltojen keskuspankin Fedin koronnostopaineita. Tämän mekanismin voi odottaa toimivan nykyisessä tilanteessa erityisen tehokkaasti, sillä Yhdysvaltojen talous on lähellä ylikuumenemista tuotantokuilun ollessa monien arvioiden mukaan lähellä nollaa. Niinpä finanssipoliittisella elvytyksellä on inflatorisempi vaikutus nykytilanteessa verrattuna tilanteeseen, jossa taloudessa olisi yhä paljon käyttämätöntä kapasiteettia. Odotettavissa olevilla ohjauskorkojen nostoilla onkin talouskasvua hidastava vaikutus tänä ja ensi vuonna.

Huolimatta kaikesta puheesta talouden ylikuumenemisesta, inflaatio on silti ollut Yhdysvalloissa tähän asti vaimeaa ja useana vuonna peräkkäin alle Fedin kahden prosentin tavoitetason. Tällainen inflaation ja työttömyysasteen laskun välisen yhteyden katkaeminen implikoi, että ns. Phillipsin käyrä on muuttunut Yhdysvalloissa lähes vaakasuoraksi viime vuosien aikana. Silti tammikuussa saatiin vihdoin merkkejä inflaation viriämisestä, kun palkat nousivat vuoden takaiseen nähden 2,9 prosenttia ja inflaatiokin oli juuri yli 2 prosentin. Nämä tiedot välittyivät markkinoiden koronnosto-odotuksiin ja näkyivät erityisesti Yhdysvaltojen valtionlainojen korkojen nousuna. Maan 10 vuoden valtionlainkorko onkin tällä hetkellä (9.3.) 2,9 prosentissa, kun se vielä syyskuussa oli 2,2 prosenttia.

Etla odottaa Fedin nostavan ohjauskorkoa kolme kertaa sekä tänä että ensi vuonna. Niinpä Yhdysvaltojen ohjauskorko nousisi nykyisestä 1,25–1,5:n vaihteluvälistä välille 2,75–3,00 ensi vuoden loppuun mennessä, kun korkoja odotetaan nostettavan aina 0,25 prosenttiyksikköä kerrallaan. Ennusteen toteutuminen edellyttää, että inflaation lisäksi myös energian ja ruoan hinnan vaikutuksesta puhdistettu pohjainflaatio kiihtyy niistä lukemista, joissa se oli vielä joulu-tammikuussa. Yhdysvaltojen pohjainflaatio oli joulu-tammikuussa 1,8 prosenttia.

Keskeinen rahapolitiikan muutos tänä ja ensi vuonna tulee olemaan Fedin viime lokakuussa aloittama asteittainen keskuspankin taseen pienentäminen. Fedin tase on ehtinyt paisua mittavaksi finanssikriisin jälkeen aloitettujen määrällisen keventämisen ohjelmien takia. Ohjelmiin kuului säännöllisiä kuukausittaisia arvopapereiden kuten valtionlainojen sekä yrityslainojen ostoja. Kuukausittaiset ostot lopetettiin jo vuonna 2014, mutta se ei ole vielä juurikaan näkynyt keskuspankin taseen supistumisena. Fedin tase oli suurimmillaan viime vuonna vielä noin 4,5 biljoonaa dollaria ja se on yhä noin 4,4 biljoonaa dollaria. Suunnitelmissa oleva taseen supistaminen voi aiheuttaa liikehdintää ja jonkinlaista häiriötä rahoitusmarkkinoilla, sillä Fed omistaa yhä lähes 20 prosenttia Yhdysvaltojen valtionvelkakirjoista (aiheesta lisää oheisessa erityisteemassa).

Finanssipolitiikan tuntuva keventäminen kasvattaa Yhdysvaltojen budjettialijäämää, joka on jo nykyisellään noin 5 prosenttia bkt:sta. Näin suuri budjettialijäämä nousukauden kuumimmassa vaiheessa on Yhdysvaltojen lähihistoriassa varsin poikkeuksellinen. Samaan aikaan myös vaihtotase – jonka alijäämäisyys on jo krooninen piirre maassa – on noin 2,5 prosenttia alijäämäinen suhteessa bkt:hen. Monissa ekonomistiarvioissa ennakoidaan elvytyksen valuvan suurelta osin tuontihyödykkeisiin, joten vaihtotaseen alijäämä todennäköisesti kasvaa nykyisistä lukemista yhä. Tähän suuntaan vaikuttaisi sekin, jos dollari vahvistuisi keskuspankin nostaessa ohjauskorkoja nopeammin ja useammin kuin vielä hetki sitten oletettiin. (dollari ei ole kuitenkaan elvytysuutisten jälkeen vahvistunut, vaan pikemminkin päinvastoin).

Britannian ja EU:n välinen selvitystila jatkuu

Britannian EU-eroneuvottelut ovat edenneet takkuillen, sillä pääministeri Mayn hallitus on heikko ja eripurainen. Ensi vuonna konkretisoituvaa EU-eroa seuraa todennäköisesti jonkinlainen siirtymäaika, mutta sen jälkeiset sopimusehdot EU:n kanssa ovat vielä pitkälti auki. Vaikuttaa siltä, että Britannia haluaa säilyttää mahdollisimman paljon itsenäisyyttään sekä lainsäädännössä että maahanmuuttoasioissa samoin kuin tehdä kahdenkeskisiä vapaakauppasopimuksia uusien osapuolten kanssa myöhemmin.

Looginen seuraus tästä olisi, että Britannian EU-eroa seuraava sopimus muistuttaisi EU:n ja Kanadan keskenään vasta sopimaa CETA-vapaakauppasopimusta. Keskustelussa on silti viime aikoina noussut esiin jonkinlainen tulliliitto, jossa tavarat liikkuisivat vapaammin kuin edellä mainitussa vapaakauppasopimuksessa. Toisaalta esimerkiksi NIESR (Natonal Institute of Economic and Social Reseach) perustaa talousennusteensa sellaiseen neuvottelutulokseen, jossa Britannia kontribuoisi yhä EU:n budjettiin ja nettomaahanmuutto pysyisi nykyisellään. Kaiken kaikkiaan Britannian ja EU:n välisten neuvottelujen lopputulos on kaikkea muuta kuin selvä.

Epävarmuudesta huolimatta Britannian talouden ennustetaan kasvavan tänä vuonna 1,7 ja ensi vuonna 1,3 prosenttia. Maan talouskasvu hidastui jo viime vuonna selvästi alle euroalueen kasvun (Britannian kasvu oli 1,8 prosenttia), kun useana aiempana vuonna se ylitti euroalueen kasvun selvästi. Britannian kasvu perustui viime vuonna, ja sen voi odottaa perustuvan myös tänä vuonna, yhä selvemmin nettovientiin, sillä maan vientiteollisuus saa edelleen vetoapua brexit-äänestyksen jälkeen heikentyneestä punnasta. Tämä on näkynyt myös teollisuustuotannossa, joka kasvoi viime vuoden aikana selvästi ja jonka odotetaan kasvavan myös tänä vuonna. Tietysti vientiteollisuus hyötyy muiden maiden tavoin varsin nopeasti kasvavasta maailmantaloudesta.

Britannian kasvuun vaikuttaa kuitenkin negatiivisesti heikon punnan kiihdyttämä inflaatio, joka syö reaaliansioiden nousua. Tähän reagoidakseen Englannin keskuspankki nosti ohjauskorkoa kertaalleen viime vuonna. Pahin inflaatiopiikki on todennäköisesti jo takana, sillä punnan kurssi on pysynyt melko vakaana viime aikoina. Maan näkymiä painaa silti brexitin aiheuttama epävarmuus: yritykset eivät uskalla investoida maahan entiseen tapaan niin kauan kun EU-eron ehdoista ei ole kunnollista käsitystä.

Japanin talouskasvu hieman nopeutunut

Japanin talouden ennustetaan kasvavan tänä vuonna 1,3 ja ensi vuonna 0,9 prosenttia. Japanin talouskasvu oli myös viime vuonna sen omaan lähihistoriaan nähden hyvää: sen bkt:n arvioidaan kasvaneen 1,6 prosenttia edellisestä vuodesta. Myönteistä oli erityisesti yksityisen kulutuksen 1 prosentin kasvu kolmen peräkkäisen nollakasvun tai negatiivisen vuoden jälkeen. Teollisuustuotannon arvioidaan kasvaneen jopa 4,7 prosenttia viime vuonna.

Japanin talouskasvu on siis yllättänyt myönteisesti mutta inflaatio on siitä huolimatta maassa jatkuvasti 2 prosentin tavoitetasonsa alapuolella. Joulukuussa Japanin inflaatio oli 1 prosentin, mutta pohjainflaatio samanaikaisesti vain 0,3 prosenttia. Matalista inflaatioluvuista huolimatta keskuspankin voittona voi pitää sitä, että inflaatio on positiivista ja deflaation uhka ei vaikuta enää akuutilta. Japanin keskuspankin pääjohtaja H. Kuroda nimitettiinkin juuri jatkokaudelle tehtävässään. Kuroda on ilmoittanut, että rahapolitiikkaa ei tulla kiristämään vähään aikaan. Samalla hallitus on ilmaissut siirtävänsä finanssipolitiikan suunnitelmaansa sisältyvää kulutusveron nostoa kauemmaksi tulevaisuuteen. Niinpä talouspolitiikka pysyy enimmäkseen kasvua tukevana.

Japanin pidemmän aikavälin haasteet ovat tuttuja: väestö ikääntyy vauhdilla, syntyvyys on matala ja julkinen velka hyvin korkea, jopa 239 prosenttia bkt:sta. Hallitus kuitenkin tähtää tällä hetkellä primääribudjetin (budjettijäämä ilman korkomenoja) ylijäämään samalla kun se on lisäämässä lastenhoitoon ja työvoiman koulutukseen suunnattuja menoja. Lisäksi Japanin 10 vuoden valtionlainakorko on tällä hetkellä vain 0,047 prosenttia, joten markkinoilla Japanin suureen julkiseen velkaan suhtaudutaan rauhallisesti. Japanissakin tosin huomattava osa (jopa 45 prosenttia) julkisesta velasta on velkaa sen omalle keskuspankille.

Ruotsin talouskasvu hidastuu vain hieman

Ruotsin talouden ennustetaan kasvavan tänä vuonna 2,5 prosenttia ja ensi vuonnakin 2,0 prosenttia. Maan talouden nousukausi siis jatkuu yhä, vaikka joitain varoitusmerkkejä on myös nähtävissä. Niistä keskeisin on asuntojen hintojen kääntyminen laskuun suurissa kaupungeissa viime vuoden toisen puolikkaan aikana. Lasku on kuitenkin toistaiseksi ollut varsin maltillista, ja esim. Konjunkturinstitutet ennustaa, että asuntojen hinnat tasapainottuvat jo tämän kevään aikana.

Ruotsin talouskasvu saa tänä vuonna lisää vauhtia kevyen finanssi- ja rahapolitiikan sekä halventuneen kruunun ja suotuisan maailmantalouden ympäristön ansiosta. Työttömyysasteen ennustetaan laskevan hieman yli 6 prosentin tasolle ensi vuoden aikana. Työttömyysasteen laskua hidastaa se, että osalla työmarkkinoille osallistuvista taidot eivät vastaa yritysten vaatimuksia.

Viimeiset tiedot Ruotsin inflaation kehityksestä tammikuussa – inflaatio hidastui 1,6 prosenttiin ja energiasta puhdistettu inflaatio 1,5 prosenttiin – viittaavat siihen, että keskuspankki lykkää koronnostoaan mahdollisesti ensi vuoteen. Vielä viime syksyn ennusteessa oletimme Riksbankenin nostavan ohjauskorkoa tänä vuonna nykyiseltä ennätysalhaiselta -0,5 prosentin tasolta. Markkinat ovat myös muuttaneet odotuksia koronnostosta, ja seurauksena yhdellä eurolla saa tätä nykyä jo 10 kruunua, kun sillä vielä vuosi sitten sai noin 9,5 kruunua.

Asuntomarkkinariskistä huolimatta Ruotsin talous on monella tapaa erittäin hyvässä kunnossa: maan vaihtotaseen arvioidaan olleen viime vuonna 4,8 prosenttia ylijäämäinen ja julkisen talouden 1,0 prosenttia ylijäämäinen bkt:hen nähden.

Euroalueella väkevää kasvua

Euroalueen odotetaan kasvavan tänä vuonna 2,4 prosenttia ja ensi vuonna 1,9 prosenttia. Vuoden 2020 kasvuksi ennustamme 1,5 prosenttia, jota voidaan pitää potentiaalisen tuotannon kasvuvauhtina. Voidaan myös olettaa, että viimeistään vuonna 2020 euroalueen talous on näiden kasvulukujen toteutuessa potentiaalinsa yläpuolella. Tietysti tällainen käsitys pitää sisällään varsin erilaisia maakohtaisia tilanteita.

Euroalueen kasvu oli viime vuonna selvästi konsensusennusteita nopeampaa. Kasvua kertyi 2,3 prosenttia, joka oli voimakkainta sitten vuoden 2007, jolloin alueen talous kasvoi 3,0 prosenttia. Euroalueella onkin menossa tällä hetkellä eräänlainen kasvun ”momentum”, jossa kurotaan kiinni muiden alueiden kehitystä finanssi- ja eurokriisin aikaansaamalta takamatkalta.

Euroalueen viime vuoden ennakkoluonteisia maakohtaisia kasvulukuja tarkasteltaessa voidaan poimia muutamia erinomaisia suoriutujia. Latvian talous kasvoi viime vuonna 5 prosentin vauhtia, myös Liettuan ja Kyproksen taloudet noin 4 prosentin vauhtia. Espanjan, Hollannin, Itävallan, Slovakian ja Suomen taloudet kasvoivat kaikki vähintään kolmen prosentin vauhdilla. Saksan kasvu oli 2,5 prosenttia ja Ranskankin 2,0 prosenttia ennakkotietojen mukaan. Kaiken kaikkiaan jokaisen rahaliittoon kuuluvan maan talous kasvoi viime vuoden aikana.

Euroalueen kasvu jakaantui viime vuonna myös tasaisesti eri kysyntäkomponentteihin. Yksityisen kulutuksen kasvu oli viime vuoden kolmen ensimmäisen neljänneksen aikana 1,9 prosenttia, investointien 3,4 prosenttia, viennin 5,0 ja tuonnin noin 4,5 prosenttia vuoden takaiseen verrattuna. Samaan aikaan alueen julkisen velan bkt-suhde oli noin 1,5 prosenttiyksikön laskussa, vaikka finanssipolitiikka alueella oli jotakuinkin neutraalia. Alueen vaihtotase on pysynyt myös selvästi ylijäämäisenä, pääosin tosin Saksan ja Hollannin suurien ylijäämien ansiosta. Melko tasaisesti eri kysyntäkomponentteihin jakautuvan kasvun ennustetaan jatkuvan alueella myös tänä ja ensi vuonna siitäkin huolimatta, että euro on viime aikoina vahvistunut jonkin verran suhteessa muihin keskeisiin valuuttoihin.

Euroalueen talouskehitykseen sisältyy silti myös riskejä. Politiikka voi vaikuttaa alueen kehitykseen, jos Italian vaalit tuovat talousongelmaiseen maahan heikon tai populistisen hallituksen. Italian pankkisektorilla on yhä runsaasti ongelmaluottoja, mutta onneksi niitä on onnistuttu myös vähentämään pääomituksilla ja ongelmasaamisten siivoamisella. Britannian EU-eroneuvottelut muodostavat myös jonkinlaisen riskin alueen talouskehitykselle tarjontaketjujen kautta, mutta paljon suurempi riski kohdistuu toki Britanniaan itseensä. Riskejä liittyy myös määrällisen keventämisen ohjelman supistamisen rahoitusmarkkinavaikutuksiin, jotka välittyisivät myös reaalitalouteen (kts. lisää boksissa). Negatiivisten riskien lisäksi alueella voidaan myös sanoa olevan hieman pidemmän aikavälin positiivisia riskejä, jotka liittyvät pääomaunionin ja poliittisen unionin kehittämiseen yhteistä etua palvelevaan suuntaan. Reformeja on ehdotettu erityisesti Saksan ja Ranskan suunnalta, jolloin niiden toteutumisen mahdollisuudet ovat olemassa. Reformien laadukkuus mitataan vasta silloin, kun seuraava talouskriisi osuu euroalueelle.

Viime vuoden euroalueen inflaatio 1,5 prosenttia tarkoittaa, että toteutunut inflaatio oli jo aiempaa lähempänä EKP:n hieman alle kahden prosentin tavoitetasoa mutta jäi kuitenkin yhä sen alle. Tämän vuoden inflaatioksi ennustetaan myös 1,5 prosenttia, joten EKP ei vieläkään saavuta inflaatiotavoitettaan. Ensi vuoden inflaatioksi Etla ennustaa 1,8 prosenttia, joka toteutuessaan olisi jo likimain EKP:n tavoitteen mukainen. Myös vuoden 2020 inflaatioksi ennustetaan 1,8 prosenttia.

Inflaation pysyminen 1,5 prosentissa tänä vuonna sisältää oletuksen, että pohjainflaatio pysyy edelleen hitaampana kuin energian ja prosessoimattomien ruokien hintojen nousu. Arviota tukee se, että pidemmän aikavälin hintapaineita kuvaava pohjainflaatio ei ole juurikaan saanut vauhtia talousalueella viimeisen puolen vuoden aikana: se on koko ajan pysynyt haarukassa 1,1–1,3, ja tämän vuoden helmikuussa se oli ennakkotietojen mukaan 1,2 prosenttia. Kokonaisinflaationkin ennakoidaan olleen helmikuussa 1,2 prosenttia.

Etlan ennusteessa oletetaan, että Euroopan keskuspankki nostaa ohjauskorkoaan vuoden 2019 syksyllä. Lisäksi oletetaan, että EKP lopettaa arvopapereiden kuukausittaiset ostot ensi vuoden alkuun mennessä. Vielä tällä hetkellä EKP ostaa joka kuukausi arvopapereita 30 miljardin edestä inflaation kiihdyttämiseksi ja velkakustannusten pienentämiseksi talousalueella.

Euroalueen työttömyysasteen ennustetaan laskevan hyvän kasvun ansiosta viime vuoden 9,1 prosentista 8,3 prosenttiin tänä vuonna ja 8,0 prosenttiin ensi vuonna.

Taulukko: Euroalueen talouslukuja


Euroalueen talouslukuja, %
2016* 2017E 2018E 2019E 2020E
Yksityinen kulutus 2,0 1,7 1,8 1,5 1,8
Julkinen kulutus 1,8 1,2 1,5 1,3 1,2
Kiinteät bruttoinv. 4,5 3,1 3,9 2,8 2,0
Kotimainen kok.kys. 2,3 2,2 2,0 1,7 1,4
Vienti 3,3 4,5 4,0 3,4 2,5
Tuonti 4,7 4,7 4,5 3,7 3,2
BKT 1,8 2,3 2,4 1,9 1,5
Teollisuustuotanto 1,5 3,0 3,8 2,0 1,5
Inflaatio, HICP 0,2 1,5 1,5 1,8 1,8
Työttömyysaste 10,0 9,1 8,3 8,0 7,8
Julk. sek. tasapaino, per BKT -1,5 -1,1 -0,8 -0,7 -0,7
Julk. sek. velka, per BKT 91,1 89,3 87,2 85,2 83,8
Lähteet: Euroopan komissio, kansalliset tilastot.
S18.1/k05tElinkeinoelämän tutkimuslaitos (ETLA)

Venäjän talous kasvaa maltillisesti

Venäjän talouteen ennustetaan tälle vuodelle 1,9 ja ensi vuodelle 1,7 prosentin kasvua. Viime vuonna kasvua arvioidaan kertyneen 1,8 prosenttia. Venäjän talous on siten taantumavuosien jälkeen palaamassa trendikasvulleen, joka on nykyrakenteilla 1,5 prosentin tuntumassa. Venäjän talous saa tänä ja ensi vuonna hieman vetoapua nousevasta öljyn hinnasta.

Venäjän sekä tavaraviennin että -tuonnin arvo dollareissa kasvoi viime vuonna noin neljänneksellä. Pääosa Venäjän viennistä koostuu yhä öljystä, öljytuotteista ja maakaasusta: niiden osuus oli viime vuonna lähes 60 prosenttia. EU-maiden osuus Venäjän (tavaroiden) kauppavaihdosta oli runsaat 40 prosenttia. Kiina oli Venäjän tärkein kauppakumppani viime vuonna niin tavaraviennissä (11 %) kuin tavaratuonnissa (21 %). (BOFIT Viikkokatsaus 2018/07).

Viime vuosina ruplan kurssi on seurannut läheisesti öljyn hintaa – viime vuonna tämä kytkös vaikuttaisi kuitenkin heikenneen. Rupla ja öljy kallistuivat yhtä aikaa vielä alkuvuonna 2017, mutta sen jälkeen eli vuoden toisella puoliskolla öljyn hinnan nousu ei enää vahvistanut ruplaa keskeisiin valuuttoihin nähden. Rupla jopa heikkeni muun muassa euroon nähden kallistuvasta öljystä ja Venäjän vaihtotaseen ylijäämästä huolimatta. Venäjän keskuspankki arvioi tämän johtuneen lisääntyneestä yksityisen pääoman nettovirrasta ulkomaille, jonka puolestaan arvioidaan olevan seurausta Yhdysvaltojen kiristyvästä rahapolitiikasta ja maan asettamista uusista taloussanktioista

Venäjän Keskuspankki jatkoi rahapolitiikan keventämistä kuluvan vuoden alussa laskemalla avainkorkoa 0,25 prosenttiyksiköllä. Edellisen kerran korkoa laskettiin 0,5 prosenttiyksiköllä viime vuoden joulukuussa. Keskuspankki perusteli koron laskemista matalalla inflaatiolla ja lyhyen aikavälin inflaatioriskien alenemisella. Tammikuun lopussa Venäjän inflaatio oli 2,1 prosentti, kun sen tavoitetaso on 4 prosenttia.

Taulukko: Bruttokansantuotteen muutokset alueittain


Bruttokansantuotteen määrän muutokset alueittain, %
Bruttokansantuote
Paino1) Keskimäärin
2016 2016* 2017* 2018E 2019E 2020E 2018–22E
Maailma 100,0 3,2 3,8 3,8 3,5 3,3 3,5
Pohjois-Amerikka 16,9 1,5 2,4 2,6 2,1 1,9 2,3
Yhdysvallat 15,5 1,5 2,3 2,6 2,1 1,9 2,3
EU28 16,7 2,0 2,4 2,4 1,9 1,6 1,8
Euroalue 11,3 1,8 2,3 2,4 1,9 1,5 1,8
Saksa 3,3 1,9 2,5 2,4 1,9 1,6 2,0
Ranska 2,3 1,2 2,0 2,0 1,9 1,9 1,9
Italia 1,9 0,9 1,6 1,7 1,4 1,1 1,2
Suomi 0,2 2,1 3,0 2,8 2,4 1,9 2,1
Muut
Iso-Britannia 2,3 1,9 1,8 1,7 1,3 1,2 1,3
Ruotsi 0,4 3,2 2,7 2,5 2,0 2,5 2,1
Venäjä 3,2 -0,2 1,8 1,9 1,7 1,5 1,6
Aasia 39,3 4,9 5,1 5,0 4,9 5,0 5,0
Japani 4,4 1,0 1,5 1,3 0,9 1,0 1,0
Kiina 17,7 6,7 6,9 6,6 6,3 6,0 6,0
Intia 7,2 7,1 6,8 7,0 7,3 7,0 7,0
Teoll.maat 41,8 1,7 2,5 2,5 2,0 1,8 2,0
1) Ostovoimapariteettipainot.
Lähteet: OECD, IMF, kansalliset tilastot, ETLA, NiGEM.
S18.1/k01tElinkeinoelämän tutkimuslaitos (ETLA)

Taulukko: Inflaatio alueittain


Inflaatio alueittain, %
Kuluttajahinnat2)
Paino1) Keskimäärin
2016 2016* 2017* 2018E 2019E 2020E 2018–22E
Maailma 100,0 .. .. .. .. .. ..
Pohjois-Amerikka 16,9 1,3 2,1 2,0 2,1 2,0 2,1
Yhdysvallat 15,5 1,3 2,1 2,0 2,1 2,0 2,1
EU28 16,7 0,3 1,7 1,6 1,9 1,9 1,9
Euroalue 11,3 0,2 1,5 1,5 1,8 1,8 1,8
Saksa 3,3 0,5 1,7 1,8 1,9 1,9 1,9
Ranska 2,3 0,2 1,0 1,6 1,8 1,8 1,8
Italia 1,9 -0,1 1,2 1,2 1,5 1,6 1,5
Suomi 0,2 0,4 0,8 1,2 1,5 1,9 1,7
Muut
Iso-Britannia 2,3 0,7 2,7 2,2 2,1 2,2 2,1
Ruotsi 0,4 1,0 1,8 1,8 2,1 2,0 2,0
Venäjä 3,2 7,0 3,7 3,7 4,0 4,0 4,0
Japani 4,4 -0,1 0,5 0,7 1,1 1,3 1,1
Kiina 17,7 2,0 1,6 2,0 2,5 2,5 2,4
Intia 7,2 4,9 2,5 5,0 5,0 5,0 5,0
Teoll.maat 41,8 1,1 2,3 1,7 1,9 1,8 1,8
1) Ostovoimapariteettipainot.
2) Kansalliset indeksit.
Lähteet: OECD, IMF, kansalliset tilastot, ETLA, NiGEM.
S18.1/k02tElinkeinoelämän tutkimuslaitos (ETLA)

Taulukko: Yksityinen kulutus alueittain


Yksityinen kulutus alueittain, määrän muutos, %
2016* 2017* 2018E 2019E 2020E 2018–22E
OECD 2,4 2,3 2,2 2,2 2,0 2,1
Yhdysvallat 2,7 2,7 2,7 2,6 2,1 2,3
EU28 2,4 2,0 1,8 1,7 1,8 1,8
EMU19 2,0 1,7 1,8 1,5 1,8 1,6
Saksa 2,1 1,9 2,0 2,0 1,4 1,6
Ranska 2,2 1,1 1,7 1,6 1,6 1,6
Italia 1,4 1,3 1,0 0,9 0,6 0,7
Suomi 1,8 1,6 1,9 1,7 1,6 1,6
Muut
Iso-Britannia 2,9 1,7 1,3 1,1 0,8 1,0
Ruotsi 2,2 2,4 1,8 2,4 2,0 2,3
Japani 0,1 0,4 1,0 1,2 1,4 1,2
Lähteet: OECD, kansalliset tilastot.
S18.1/k03tElinkeinoelämän tutkimuslaitos (ETLA)

Taulukko: Kiinteät investoinnit alueittain


Kiinteät investoinnit alueittain, määrän muutos, %
2016* 2017* 2018E 2019E 2020E 2018–22E
OECD 1,7 1,5 3,3 3,2 2,9 3,0
Yhdysvallat 0,6 4,0 3,9 4,7 4,5 4,4
EU28 3,5 3,5 3,5 2,7 2,3 2,6
EMU19 4,5 3,1 3,9 2,8 2,0 2,5
Saksa 3,1 3,3 3,5 2,9 2,9 3,0
Ranska 2,8 3,5 3,8 3,3 3,9 3,7
Italia 3,2 3,7 3,8 3,3 3,9 3,7
Suomi 7,4 6,4 3,0 4,4 3,4 3,4
Muut
Iso-Britannia 1,8 3,9 0,7 1,3 3,7 2,6
Ruotsi 5,6 7,4 3,8 0,9 1,6 1,9
Japani 1,1 1,0 1,9 0,8 0,5 0,9
Lähteet: OECD, kansalliset tilastot.
S18.1/k04tElinkeinoelämän tutkimuslaitos (ETLA)

Yhdysvalloista tulossa maailman suurin öljyn tuottaja

Öljyn Brent-laadun hinnaksi ennustetaan tänä vuonna keskimäärin 64 dollaria tynnyriltä ja ensi vuonna hieman enemmän, 66 dollaria tynnyriltä. Vielä viime vuonna öljyn (Brent) hinta oli keskimäärin 52,3 dollaria tynnyriltä. Niinpä öljyn dollareissa laskettu hinta nousisi tänä vuonna keskimäärin yli 22 prosenttia mutta ensi vuonna enää reilu 3 prosenttia.

OPEC-maat yhdessä liittolaismaiden kanssa päättivät OPEC:n marraskuun kokouksessa jatkaa öljyn tuotantorajoituksia myös maaliskuun 2018 jälkeen. Myös Libya ja Nigeria liittyivät mukaan tuotantoaan rajoittavien maiden joukkoon. Tuotantorajoitusten on sovittu jatkuvan toistaiseksi: OPEC-maat ovat antaneet ymmärtää, että todennäköisesti rajoituksia jatketaan läpi koko vuoden, vaikka maat kokoontuvatkin arvioimaan markkinatilannetta kesäkuussa. Kartelli arvioi öljyvarastojen supistuvan viiden vuoden keskiarvotasolle kuluvan vuoden kolmannen neljänneksen loppuun mennessä.

Öljyn Brent-laadun hinta alkoi viime vuoden kesä-heinäkuussa kohota lähtien liikkeelle alle 50 dollarin tasolta jatkaen nousuaan trendinomaisesti aina tammikuun loppuun asti, jolloin hinta kävi korkeimmillaan jo yli 70 dollarissa tynnyriltä. Öljyn hinnan nousua ruokkivat osaltaan OPEC-maiden sopimat tuotannon rajoitukset mutta ehkä sitäkin enemmän kiihdyttävä maailmantalous ja erityisesti Kiinan nopeasti lisääntyvä kysyntä. Öljyn dollareissa laskettua maailmanmarkkinahintaa nosti viime vuoden loppupuolella myös dollarin halventuminen muihin keskeisiin valuuttoihin nähden.

Yhdysvaltojen öljyn tuotanto on reagoinut pitkälti odotetusti nouseviin öljyn hintoihin – tuotantoa on lisätty. Öljyn tuotanto on tällä hetkellä Yhdysvalloissa hyvin lähellä aiempaa ennätystä vuosikymmenten takaa: Yhdysvaltojen öljyn päivätuotanto nousi yli 10 miljoonan tynnyrin viime marraskuussa, mikä on vain hieman alle vuonna 1970 tehdyn ennätyksen. Näillä näkymin Yhdysvallat on pian menossa tuotannossa Saudi-Arabian ja Venäjän ohi, jolloin siitä tulisi maailman suurin öljyn tuottajamaa.

Muidenkin raaka-aineiden kuin öljyn hinnat nousseet

Muiden raaka-aineiden kuin öljyn hinnat nousivat viime vuonna ensin loppukesällä ja uudestaan vuodenvaihteen tienoilla. Raaka-aineiden hintojen nousu oli laaja-alaista, keskeisistä kategorioista vain ruuan, viljojen, virvoitusjuomien, tupakan ja sokerin hinnoissa ei ollut havaittavaa nousua.

Raaka-aineiden, pois lukien energia, hintojen odotetaan nousevan nykytasoltaan vain hieman kuluvan vuoden loppuun mennessä. Niinpä niiden hintojen vuosikeskiarvoon ennustetaan reilun 6 prosentin nousua. Vuonna 2019 muiden raaka-aineiden kuin öljyn hintojen ennustetaan nousevan hieman yli prosentin tämän vuoden hintojen keskiarvoon verrattuna.

Maailmankaupan kasvu nopeutui viime vuonna

Maailmankauppa kasvoi viime vuonna noin 4,5 prosenttia – yli kaksi kertaa nopeammin kuin keskimääräinen maailmankaupan kasvu vuosina 2012–2016. Viimeisimpien indikaattoritietojen mukaan vahva kasvu jatkuu myös tänä vuonna.

Etla ennustaa maailmankaupan kasvavan tänä vuonna viime vuoden tapaan eli 4,5 prosentin vauhtia. Lukema on kaukana 1990-luvun noin 7 prosentin kasvuvauhdista, mutta lähellä kuitenkin vuosien 2000–2008 keskiarvoa, jolloin maailmankauppa kasvoi keskimäärin noin 5 prosenttia vuodessa. Ensi vuonna maailmankaupan ennustetaan kasvavan 4 prosenttia.

Kuten viime ennusteessakin todettiin, maailmankaupan kasvuennusteen keskeisenä riskinä ovat presidentti Trumpin protektionistiset politiikkatoimet. Kuluvan vuoden alussa Trump asetti tullimaksut Yhdysvaltoihin tuoduille aurinkopaneeleille ja pesukoneille. Tätä kirjoittaessa Trump on panemassa toimeen tuontitulleja ulkomaiselle alumiinille ja teräkselle. Teräkselle asetettaisiin 25 prosentin ja alumiinille 10 prosentin tuontitullimaksut, joten rajoitteiden mittaluokka on jo merkittävä. Tullimaksut voivat myös johtaa muiden maiden vastatoimiin, esimerkiksi EU:ssa käydään keskusteluja tullimaksuista amerikkalaisille maatalous-, kulutus- ja teollisuustuotteille. Tällaisilla toimilla on eittämättä maailmankaupan kasvua hidastava vaikutus, ja pahimmillaan ne voivat johtaa täysimittaiseen kauppasotaan.

Erityisteema: Keskuspankkien taseet paisuneet suuriksi

Keskeiset keskuspankit aloittivat määrällisen keventämisen (QE) ohjelmansa finanssikriisin jälkimainingeissa, kun vaikutti siltä, että ohjauskorkojen asettaminen nollaan (tai jopa negatiiviseksi) ei riittänyt torjumaan deflaation uhkaa samalla kun talouskasvu häilyi nollan kummallakin puolella. Yhdysvalloissa keskuspankki Fedin toimeenpanemia määrällisen keventämisen ohjelmia on ollut varsinaisesti kolme, joista ensimmäinen aloitettiin vuonna 2008, seuraava vuonna 2010 ja kolmas vuonna 2012. Euroalueella taas valtion velkakirjojen kuukausiostot aloitettiin Draghin julistuksen kera vasta vuonna 2015. Myös EKP oli tosin ostanut erilaisia arvopapereita mukaan lukien valtion velkakirjat jo vuodesta 2009 lähtien. Silti erityisesti valtionvelkakirjoihin kohdistuvien ostojen volyymi kasvoi aivan eri luokkaan vuodesta 2015 eteenpäin. EKP:n ostojen pyrkimyksenä on ollut inflaation kiihdyttämisen lisäksi euroalueen kriisimaiden ja yritysten velkarahoituksen kustannusten alentaminen.

Samoihin aikoihin myös monet muut keskeiset keskuspankit, kuten Englannin keskuspankki ja Japanin keskuspankki, samoin kuin pienemmistä maista muun muassa Sveitsin ja Ruotsin keskuspankit aloittivat omat määrällisen keventämisen ohjelmansa. Näistä Japanin ja Sveitsin keskuspankkien arvopaperiostojen laajuus suhteessa talouksien kokoon on ollut vielä omassa luokassaan. Sveitsin keskuspankin tase olikin jo vuonna 2013 lähes 100 prosenttia maan bkt:sta.

Kehityksestä saa käsityksen tarkastelemassa esimerkiksi Fedin taseen muutoksia. Kuviosta 1 nähdään, kuinka Fedin aloittamat kolme arvopapereiden osto-ohjelmaa ovat paisuttaneet keskuspankin tasetta. Vaikka viimeisimmän ohjelman kuukausiostot lopetettiin jo vuoden 2014 lokakuussa, keskuspankin tase ei ole sen jälkeen juuri pienentynyt. Tällä hetkellä Fedin tase on 4,4 biljoonaa dollaria, kun se oli suurimmillaan vuonna 2015 4,5 biljoonaa dollaria.

Virallisesti taseen supistamisen piti alkaa viime vuoden lokakuussa, mutta muutokset siinä ovat toistaiseksi vain juuri havaittavissa. Varsinaisesti toimeen olisi tarkoitus käydä tänä vuonna uuden pääjohtajan Jerome Powellin johdolla. Todennäköisesti tasetta tullaan kuitenkin supistamaan erittäin hitaasti rahoitusmarkkinahäiriöiden välttämiseksi. Taseen pienentäminen tulee olemaan kaikkea muuta kuin helppoa, koska Fedin omistusten muutokset heijastuvat nopeasti velkapapereiden hintoihin ja siten korkoihin ja osakemarkkinoihin. Tästä saatiin esimakua jo vuonna 2014, kun Fed ensimmäisen kerran ilmoitti taseen supistamisesta (ns. ”tapering”).

Kun luvut suhteutetaan bkt:hen, Fedin taseen supistaminen on kuitenkin jo alkanut. Kuvioon 2 on piirretty keskeisten keskuspankkien taseita suhteessa emomaiden nimellisiin bruttokansantuotteisiin. Kuviosta erottuvat hyvin myös EKP:n ja vielä selvemmin Japanin keskuspankin taseet, joiden suhteen ei näy supistumista vaan päinvastoin selvää kasvua suhteessa bkt:hen viime vuosina.

Japanin keskuspankin tase onkin tällä hetkellä jo yli 90 prosenttia maan bkt:sta ja EKP:n tase puolestaan 40 prosenttia euroalueen bkt:sta. Samalla näistä keskuspankeista on tullut todella merkittäviä kotimaidensa valtioiden velkakirjojen omistajia: Japanin keskuspankin omistuksessa on jo enemmän kuin 45 prosenttia kaikista Japanin valtion velkakirjoista, EKP puolestaan omistaa euroalueen valtioiden velkakirjoista jo yli 20 prosenttia (ts. omistusten suhteet velkojen kokonaismääriin). Fedin vastaava osuus Yhdysvaltojen valtionvelkakirjoista on hieman EKP:tä matalampi, Englannin keskuspankin omistusosuus on sen sijaan hieman EKP:tä korkeampi. Keskuspankit siis omistavat ison osan emomaidensa velasta. Vain Yhdysvalloissa Fedin taseessa olevan osuuden valtion velkakirjoista ennustetaan laskevan seuraavien kahden vuoden aikana.

Niinpä on helppo ennustaa, että vaikka EKP todennäköisesti lopettaa kuukausittaset arvopaperiostot ensi vuoden alkuun mennessä, sen taseessa on vielä pitkään suuri määrä eurovaltioiden velkakirjoja. EKP:n taseen supistaminen, – sitten kun se tulee ajankohtaiseksi –, tulee olemaan hidasta ja varovaista.

Markku Lehmus

Markku Lehmus

Tutkija, VTT
Alueet: kansainvälinen talous, mallien käyttö